صفقات «مبادلة الأسهم» تفرض سيطرتها على سوق المال.. وخبراء يعددون المميزات

الية مبادلة الاسهم تتضمن ميزة مهمة وهي تكوين تحالف قوي في كيان واحد دون ضخ سيولة نقدية «كاش» في العملية.

صفقات «مبادلة الأسهم» تفرض سيطرتها على سوق المال.. وخبراء يعددون المميزات
مصطفى طلعت

مصطفى طلعت

10:55 ص, الأربعاء, 12 فبراير 20

متعاملون: ضعف السيولة له دور كبير فى الاتجاه إليها.. والخيار النقدى الأفضل وقت الانتعاشة

عادت صفقات الدمج والاستحواذ عبر مبادلة الأسهم بالبورصة أو ما تسمى «share swap» إلى الساحة مجدداً، بعد تراجعها فى الأعوام الأخيرة فى إشارة بحسب خبراء ومتعاملون إلى حراك اقتصادى بالسوق وعملية لتعويض نقص السيولة النقدية، فضلاً عن ارتفاع درجة وعى المستثمرين بأهمية هذه الآلية.

عدد الخبراء مميزات الآلية فى احتفاظ الشركات بالسيولة لدعم الخطط الإستثمارية التى أصبحت نادرة نتيجة ارتفاع تكلفة التمويل عبر القطاع المصرفى، بل وندرتها لبعض القطاعات، وانخفاض تكلفة عملية مبادلة الأسهم، فضلا عن مشاركة الكيانين خبراتهما العملية وتكامل أنشطتهما فى نفس الوقت.

طبقا للموقع الإلكترونى للهيئة العامة للرقابة المالية، فإن عملية مبادلة الأسهم تتطلب قيام الشركة المستحوذة بإصدار أسهم زيادة فى رأسمالها لمبادلتها بالأسهم القائمة للشركات المطلوب الاستحواذ عليها، وتمر عملية المبادلة بمرحلتين الأولى تحديد معامل المبادلة على اساس القيمة العادلة لأسهم الشركات المستحوذ عليها والمستحوذة، وبناء عليه يتم عمل عرض الإستحواذ.

فى المرحلة الثانية يتم إصدار أسهم الزيادة فى ضوء نتائج المرحلة الأولى واستجابة حملة أسهم الشركات المطلوب الاستحواذ عليها، شريطة ألا تسفر عملية المبادلة عن استحواذ الشركة على %33 من أسهم رأس مال الشركة المستحوذ عليها.

تعد صفقة الاستحواذ المرتقبة لمجموعة مستشفيات كليوباتراً على كامل أسهم «ألاميدا الطبية» – مالكة مستشفيات دار الفؤاد والسلام الدولي، التى يجرى التفاوض عليها خلال الفترة الراهنة خير دليل، وتسدد فيها كليوباترا %50 نقدا، والباقى فى صورة أسهم يتملكها مساهمو «ألاميدا» علماً بأن تقييم الكيانين يتقرب من 10 مليارات جنيه.

سليم: ليست اتجاها ومتواجدة منذ فترات طويلة.. والأنسب للدمج وليس الاستحواذ

قال محمود سليم، رئيس قطاع بنوك الاستثمار بشركة إتش سى للاستثمار والأوراق المالية، إن خيار مبادلة الأسهم لا يمكن التأكيد على أنه اتجاه حتى هذه اللحظة، لأن لكل عملية ظروفها الخاصة والآلية الأنسب لها.

أشار إلى أن معظم عمليات مبادلة الأسهم لا يمكن وصفها بصفقات استحواذ فهى لا تعد كونها اندماجا لأنها لا تتضمن تخارج مساهمين، كما أن انخفاض السيولة ليس السبب الأوحد والأهم لهذه العمليات.

لفت إلى أن الاستحواذ عن طريق مبادلة الأسهم يعنى أن نفس المساهمين يملكون أسهم نفس الشركة أو الكيان الجديد، ولا يعنى خروج مساهمين جدد، وهى وسيلة كانت متواجدة من فترات طويلة، لكن لمن تكن هناك عمليات مناسبة لتطبيقها.

جبر: تضمن تكوين تحالف قوي بدون «كاش».. وآلية للتخارج في مراحل لاحقة

قال محمد جبر الشريك بمكتب «التميمي» ومشاركوه للاستشارات القانونية أن الية مبادلة الاسهم تتضمن ميزة مهمة وهي تكوين تحالف قوي في كيان واحد دون ضخ سيولة نقدية «كاش» في العملية.

وأكد أن عملية مبادلة أسهم شركة مقيدة بالبورصة باسهم شركة مغلقة خارج البورصة يؤمن للثانية الحصول على اسهم في الأولى وبالتالي يمكن بيعها في مراحل لاحقة على شاشات التداول ما يمثل وسيلة للتخارج عبر سوق المال

وأوضح الشريك بمكتب «التميمي» ومشاركوه أن عمليات المبادلة تكون الأنسب لشركتين كبيرتين يكون من الصعب عليهما تدبير سيولة نقدية لاستحواذ أحدهما على الاخر.

وأشار «جبر» إلى أن عمليات مبادلة الأسهم هي الأقرب للاندماج بحيث تتضمن كيانين أحدهما يندرج تحت الاخر بحيث يكون الكيان الأكبر منهما هو الشركة  الأم المستحوذة.

توقع عمرو الألفي، رئيس قطاع البحوث بشركة «شعاع» – مصر لتداول الأوراق المالية- أن يشهد العام الحالى عددا من صفقات الدمج والاستحواذ نتيجة رخص الأصول، فضلا عن حاجة الشركات إلى التوسع ما يجعل عمليات مبادلة الأسهم أسرع وأقل تكلفة.

أشار إلى أن الصفقات المعلن عنها مؤخراً تشير إلى أن السوق المصرية رخيصة وبها حراك مقارنة بنظائرها فى المنطقة لكن تظل آلية تنفيذ العمليات من خلال مبادلة الأسهم مؤشراً لانخفاض معدلات السيولة، أو أن الحصول على التمويل لدعم الخيار النقدى أكثر تكلفة .

أوضح أنه لا يمكن الحكم بشكل جذرى على أن نقص السيولة الدافع الأساسى لاتجاه الشركات إلى هذه الآلية فما زالت هناك صفقات يتم تنفيذها فى الوقت الحالى بشكل نقدى وكان آخرها العرض السارى لشراء أسهم الأقلية بشركة أمريكانا للأغذية، وعرض شراء حصص المساهمين الرئيسيين بشركة النشا والجلوكوز.

لفت إلى أن أشهر حالات مبادلة الأسهم بالبورصة كانت فى 2013، حينما أجرت شركة أوراسكوم للإنشاء عملية مبادلة جزء من أسهمها بأسهم فى شركة «أو سى أى إن. فى» المقيدة فى بورصة أمستردام بهولندا.

ذكر أن صفقات الاندماج والاستحواذ تعتمد فى الغالب على حجم الشركات محل الصفقة، بمعنى إذا كانت الشركة كبيرة الحجم يكون من الأفضل تنفيذها عن طريق مبادلة الأسهم بعكس الكيانات الصغيرة التى يمكن تنفيذها بشكل نقدي، موضحا أن خيار المبادلة مهم لأنه يضمن استمرار تداول الشركة بالسوق.

أوضح أن آلية مبادلة الأسهم فرصة لتجميع الكيانات المختلفة تحت قطاع واحد كما يحدث فى عرض شراء بايونيرز القابضة، كما حدث فى حديد عز، وعز الدخيلة، ومصانع الحديد المسطح والدرفلة، لافتاً إلى أن هذه الآلية تعتمد فى النهاية على موافقة مساهمى الأقلية بالشركات.

الألفي: الآلية أنسب للعمليات الضخمة.. والحجم يحدد أفضل البدائل

أشار الألفى إلى أن الاستحواذ نقدياً على الشركات الكبيرة الحجم يحتاج إلى سيولة ضخمة بعكس الشركات الصغيرة، فضلا عن رغبة الكيان المستحوذ بأنه لا يريد شريكاً فى الإدارة بينما يشترط الخيار المبادلة على دخول مساهمين جدد إلى هيكل الملكية.

قال ياسر عمارة، رئيس شركة «إيجل» للاستشارات المالية إن الهيئة العامة للرقابة المالية أجرت تعديلا على اللائحة التنفيذية لقانون سوق رأس المال رقم 95 لسنة 1992، وفى الباب 12 أتاحت أن يقتصر خيار المبادلة على عمليات الاستحواذ دون أن يتضمن أى خيار نقدى أو ما يعرف بالاستحواذ المختلط.

لفت إلى أن عمليات الدمج والاستحواذ قد انتعشت منذ صدور قانون الهيئة واعتبرتها الشركات مهمة لأنها تحدث نوع من التكامل بين الكيانات التى تندرج تحت القوابض كما أنها لا تحتاج إلى زيادات رؤوس أموال أو تدفق نقدي، كما أن المبادلة تظهر القيمة الحقيقية العادلة لكلا الشركتين المندمجتين، أو التى بصدد الاستحواذ وبالتالى تهيئة البيئة الاستثمارية لخلق كيانات كبيرة قادرة عن المنافسة.

أوضح «عمارة» أنه فى الفترة من 2005 إلى 2007 كانت فترة إعادة هيكلة شاملة للقطاع المصرفى تقلص خلالها عدد البنوك من 60 إلى 30 تضمن دمجاً للكيانات الصغيرة والمتوسطة فى كيان واحد، وهى نفس الفترة التى يمر بها النشاط الاقتصادى فى الوقت الحالى .

لفت إلى أن قرار المبادلة منخفض التكاليف فهو آلية لا تتضمن أى «أعباء مالية» وتسمح بالتكامل لأداء الخدمة أو المنتج بشكل جيد يستطيع المنافسة، كما أن المبادلة قد تنتج بغرض تسوية المراكز المالية والديون بين الشركات المختلفة يحصل الدائن على حقوقة مقابل أسهم.

أوضح أن الإدارة ناجحة لخلق كيان كبير، فهناك بعض الكيانات اختفت تماما فى القطاع المصرفى مثل بنك الدلتا، وبنك مصر الدولي، وسوسيتيه جينرال وغيرها، فضلا عن بنوك عربية اشترت وحدات فى مصر.

لفت إلى أنه من المتوقع زيادة عمليات الدمج والاستحواذ بمنطقة الشرق الأوسط، لا سيما مصر خلال 2020 نظراً لأن البيئة الاستثمارية المقبلة تحتاج إلى كيانات كبيرة، والفرص الاستثمارية تتوفر فقط للكيانات الضخمة التى لديها القدرة على المنافسة والاستمرارية.

يرى خبير استثمار مباشر، أن عمليات مبادلة الأسهم أفضل من أى خيار آخر لأن المستحوذ لن يضطر إلى دفع مقابل مادى فى الصفقة كما أنها ضريبياً أقل تكلفة وأرخص.

أوضح أن عملية المبادلة هى رغبة الشركتين أو حاملى الأسهم فى البقاء بالسوق المحلية بدلا من الخيار النقدي، وفرصة تعظيم العائد للكيانات الصغيرة، وتحدث هذه النوعية من العمليات عندما تعانى الأسواق بعض الضغط يكون أحد الأطراف ليس لديه الرغبة فى التخارج والطرف الآخر لديه نقص فى السيولة.

أكد أن خيارات مبادلة الأسهم الأقرب للاندماج لأنها لا تتضمن تخارج أحد الكيانات من الشركتين محل الاندماج، موضحا أن القوانين المنظمة كانت تشير إلى أنه ضرورى توافر جزء من الخيار النقدى أثناء عملية الاندماج، لكن الأمر أصبح أكثر سهولة فى الوقت الحالي.

لفت إلى أن عملية المبادلة تواجه صعوبة، نظراً لتغير سعر الأسهم على شاشات التداول بشكل لحظي، وبالتالى لا بد من وضع سقف محدد أثناء عملية الاندماج أو الاستحواذ، لكن الأمر يترك فى النهاية إلى الجهات الرقابية، التى تستغرق فى الغالب وقتا طويلاً لإبداء الموافقة على العروض.

أوضح أن من ضمن المشاكل التى تواجه عمليات مبادلة الأسهم أن الشركة المستحوذة تصدر أسهما جديدة بعدد الأسهم المراد مبادلتها، وبالتالى تنخفض قيمة مساهمة المستثمر الواحد فى الشركة الدامجة، وبالتالى يقلل عدد أسهم المؤسسة بالشركة بقيمة إصدار الأسهم الجديدة.

قال عامر عبدالقادر، رئيس قطاع الوساطة بشركة «بايونيرز» لتداول الأوراق المالية، إن التعديل الأخير للرقابة المالية سمح بالاستحواذ على كيانات أخرى دون تضمين الخيار النقدى فى الصفقة، وتعد عملية الاستحواذ على توابع بايونيرز أولى عمليات الاستحواذ عن طريق هذه الآلية التى لا تشمل أى خيار نقدي.

لفت عبدالقادر إلى أن ما يحدث داخل سوق الأسهم المصرية فى الوقت الحالى مجرد تجميع استعداداً لانطلاقة كبيرة متوقعة النصف الثانى من العام الجاري، موضحا أن اتجاه كيانات كبيرة مثل كليوباترا للاندماج مع ألاميدا يؤكد أن السوق لديها فرص كبيرة، لا سيما فى قطاع الرعاية الصحية وتطبيق نظام التأمين الصحى الشامل.

أوضح أن عرض استحواذ شركة «stc» للاتصالات السعودية وقيمة العرض الكبير المقدم لشراء شركة فودافون مصر، مشيرا إلى أن السوق لديها فرص نمو كبيرة، وتقدم عائدا جيدا لأى مستثمر، مشيراً إلى أن المستثمرين الأجانب يراهون فى الغالب على عنصر الوقت فهم لا يستعجلون صعود السوق.

أشار إلى أن عمليات المبادلة تضمن بقاء السيولة بالسوق، ولا تتضمن خروج المستثمرين للخارج وبالتالى هى محفزة للسوق الذى يتم تقيمه بشكل آخر خلال النصف الثانى من العام الحالي، بعد الصفقات وطرح بنك القاهرة والطروحات الحكومية ما يمثل عودة إلى العصر الذهبى للبورصة.

أشار إلى أن المستثمرين الأجانب بالخارج ينظرون للسوق المصرية أنها الأكبر فى الشرق الأوسط من حيث التعداد السكانى الذى يتجاوز 100 مليون نسمة، وأصبحت مصر قبلة الاستثمار الخليجى بعد تأزم الوضع مع تركيا باعتبار مصر أكثر أمناً واستقراراً فى الوقت الحالي.

أكد أن عمليات الدمج والاستحواذ فى القطاعات سواء الأغذية، أو القطاع المصرفي، أو الخدمات المالية، أو الأدوية والصحة، تشير إلى أن الاقتصاد المصرى جيد، وأن المستثمر الأجنبى يشترى المستقبل.

عبدالفتاح: تصلح للتكامل بين الكيانات خاصة «العقارية» التى تعانى ارتفاع تكلفة التمويل

يرى عادل عبدالفتاح، رئيس شركة «ثمار» لتداول الأوراق المالية، أنه فى الغالب يتم تنفيذ هذه العمليات بغرض إعادة هيكلة وخلق كيانات ضخمة لها قوة فى السوق، وقادرة على المنافسة، فمن الطبيعى نرى تلك الصفقات أثناء هدوء عمليات السوق، لأنها غير مكلفة وتعمل على إعادة تقييم الأسهم والقيمة العادلة للسوق.

أشار إلى أنها وسيلة للتكامل بين المميزات المتوافرة داخل الشركات محل الاندماج لخلق كيان ضخم، على سبيل المثال نموذج دمج بايونيرز ينتج عنه كيانات قوية متخصصة فى العقار، والصناعة، والخدمات المالية وغيرها.

لفت إلى أن خيار المبادلة يسمح بالاستفادة من السيولة فى التوسع وتقوية المركز المالي، كما تتيح للشركة الأم التعامل بشكل أكبر فى سوق الأسهم وتعظيم قدرتها على المنافسة.

أشار إلى أن اتجاه الشركات العقارية للاندماج عبر مبادلة الأسهم، كما هو الحال فى شركتى سوديك ومدينة نصر للإسكان اللذين حاولا الاندماج إلا أن الصفقة لم تكتمل ويوفر لهما السيولة المناسبة فى ظل ارتفاع تكلفة التمويل من البنوك، نظرا لارتفاع أسعار الفائدة، لا سيما أن السوق تعزر فيه السيولة فى الوقت الحالي، موضحا أن سوديك لديها براند تسويقى قوى كما أن مدينة نصر لديها أراض ضخمة يمكن تطويرها عبر سوديك وبالتالى آلية للتكامل بين الطرفين.

بنظرة تاريخية على الصفقات التى تمت عبر مبادلة أسهم فى سنوات سابقة، يظهر أن شركة اوراسكوم للمشروعات والتنمية السياحية «OHD» صاحبة أول عملية فى 2005، ورفعت حصتها فى هيكل ملكية وراسكوم هولدج للفنادق إلى %99 باستحواذها على 19.7 مليون سهم من رأس مال الأخيرة.

ولعل المتتبع لتاريخ صفقات الدمج والاستحواذ بالسوق المحلية يلاحظ اهتماماً كبيراً من المستثمرين بها خلال آخر عامين، بعد أن سمحت الرقابة المالية للمستثمرين بمبادلة الأسهم بشكل كامل دون أن تشترط وجود جزء نقدى كما كان معمولا به فى وقت سابق.

وبنهاية العام الماضي، باعت شركة «حديد عز» ملايين الأسهم المملوكة لها فى شركتى «العز للدرفلة» و«العز لصناعة الصلب المسطح» من خلال مبادلة تلك الأسهم بأسهم زيادة رأسمال «العز الدخيلة للصلب الإسكندرية» وذلك من خلال استخدام الأرصدة الدائنة.

وقبل أيام أعلنت شركة الغربية الإسلامية للتنمية العمرانية أنها ستستحوذ على %100 من أسهم «سوديك» للاستثمار العقارى والتى تتضمن عملية مبادلة أسهم بقيمة 2.4 مليار جنيه دون سداد أى قيمة نقدية.

وتسير شركة بايونيرز القابضة للاستثمارات المالية فى إجراءات الاستحواذ على 5 شركات تابعة بطريقة مبادلة الأسهم دون الخيار النقدى، وينتج عنه رفع حصتها فى رأسمال خمس شركات تابعة إلى %90 وذلك فى إطار خطة لتقسيم «بايونيرز القابضة» إلى 3 كيانات تعمل بمجال الخدمات المالية غير المصرفية، والعقارات، والصناعة.

وبنهاية 2018، حاولت «سوديك» العقارية الاستحواذ على شركة مدينة نصر وذلك بمعامل مبادلة مبدئى سهم واحد من سوديك مقابل اثنين من مدينة نصر، على أن يكون عرض الشراء مشروطًا بموافقة %51 من حاملى أسهم مدينة نصر لكن الصفقة توقفت نظراً للاختلاف على التسعير.